当前位置:桃州信息门户网 / 综合 /“负利率”到底是怎么回事?

“负利率”到底是怎么回事?

照片来源@ vision china

温|苏宁金融研究所,作者|高旭阳(苏宁金融研究所特约研究员)

最近,欧洲央行宣布将存款利率下调10个基点至-0.5%。

回顾过去,自今年以来,为了应对经济下滑的压力和风险,几十个国家已经降息或将利率保持在历史低位。

然而,与低利率相比,负利率更值得关注。

在2008年金融危机之前,负利率只存在于理论讨论中。危机过后,六个经济体的央行突破了零利率线,紧随其后的是瑞典、丹麦、欧元区、瑞士、日本和匈牙利。

与此同时,负收益率债券越来越多。日本经济新闻(Japan Economic News)指出,目前,全球负收益率债券总量约为17万亿美元,约占四分之一。目前,世界经济低迷,美国的颠倒利率越来越严重,负利率的蔓延引起了全球的关注。

负利率是指利率低于正常水平时的一种特殊金融现象。它有三层含义。

首先是政策层面,这意味着政策利率是负的。通常,中央银行对商业银行存款的某些资金实行负利率。例如,当中央银行认为商业银行持有的现金过多时,它会设定一些资金的利率(如超额库存、隔夜存款等)。)为负,从而刺激商业银行放贷。

第二是银行层面,这意味着存贷款利率为负。就存款而言,负利率主要是针对企业存款,因为企业的资本规模相对较大,要求银行提供储蓄、支付、清算等服务,其对银行的依赖性相对较高。个人储蓄通常不是负利率的目标,因为很容易引发银行挤兑。商业银行在实行负利率时,通常将存款利率设置得很低(甚至为零),同时向储户收取管理费,导致实际利率为负。在贷款方面,负利率相对较少,代表性的例子是丹麦日德兰银行(Jutland Bank)推出的10年期房屋贷款负利率。但是,借款人不会直接获得日德兰银行补贴的利息。事实上,借款人仍需每月偿还贷款,但债务减免额将高于实际还款额,导致事实上的负利率。除了偿还利息,借款人还必须向日德兰银行支付服务费。向借款人补贴的利息由第三方机构投资者提供,而不是由日德兰银行自己掏腰包。

第三是市场水平,这意味着债券收益率为负。负债券收益率(Negative bond yield)是指债券(主要是国债)到期收益率为负,因为债券的购买价格超过了未来利息收入和到期返回本金的总和。目前,如表1所示,许多国家的国债到期收益率已变为负值。

根据目前的国际惯例,负利率的主要原因有三个:一个是由持续的经济衰退造成的,另一个是由当地货币升值的压力越来越大造成的;第三个原因是悲观的市场预期。以下是详细的解释:

1.持续的经济衰退导致了负利率。

2008年金融危机后,一些国家的经济增长放缓,甚至出现负增长,通货膨胀缓慢。为了刺激经济,央行采取了反周期调整。传统的反周期调整措施包括降低标准、降息、减税和扩大政府投资。当传统的反周期调整措施无法刺激经济复苏时,央行将采取量化宽松政策。当量化宽松无法恢复经济时,一些央行将采取负利率政策。

负利率始于负政策利率。央行通常采取两种措施来实施负利率政策:

一是降低利率走廊的下限,例如,欧洲央行降低了隔夜存款利率。

另一个是对超额准备金征收利率,比如日本银行。

负政策利率首先反映在银行间市场,然后开始传导,如图1所示。

感受到负政策利率,商业银行减少了在央行的存款,并开始增加贷款和投资。为了增加贷款,商业银行将适当降低贷款利率。在极端情况下,负贷款利率也会出现。投资增加后,一些基金进入股市,带动股市上涨。另一部分资金进入债券市场,在极端情况下导致债券收益率下降和负债券收益率。

贷款的增加使企业更容易获得信贷资金,股市的上涨使企业更愿意发行股票,在债券收益率下行使的企业更愿意发行债券,这拓宽了企业的资金来源,增加了企业的投资。根据增长理论,投资的增加将导致产出的增加,扩大供应和刺激经济增长。在增产过程中,企业的生产经营活动带动生产资料价格上涨,通货膨胀上升。

负政策利率对商业银行的另一个影响是,它们拥有相对充裕的资金,从事存款的意愿已经下降。因此,他们已经开始适当降低存款利率,在极端情况下会导致负存款利率。随着存款利率下降,居民储蓄意愿下降,消费意愿上升。同时,贷款利率的下降将进一步提前刺激居民消费。这两个因素共同导致消费增加、总需求扩大和经济增长。在消费增长的过程中,商品和服务价格上涨,通货膨胀反弹。

2.货币升值压力加大导致负利率。

2008年金融危机后,欧洲债务危机爆发,世界经济增长缓慢。国际基金正在寻找高质量的投资目标。一些信用良好的发达国家(如北欧发达国家)成为最佳选择。对资本流入国而言,大量国际资本流入导致本币升值压力加大。为了快速稳定汇率,中央银行甚至以负利率为代价大幅降息。

央行实行负利率后,本币价值和金融资产收益率下降。如图1所示,国际投资者开始减少投资、国际资本外流和当地货币贬值。当地货币贬值带来了两个影响:

一方面,刺激出口,扩大总供给,刺激经济增长;

另一方面,它直接稳定了汇率。

3.悲观的市场预期导致负收益率。

当利率下降时,投资者会判断经济正在走下坡路,并期望央行进一步放松货币政策。因此,他们发行更多债券,以进一步推动利率下降,提高债券价格。当债券购买价格超过未来利息收入和到期本金之和时,收益率为负,出现负收益率债券。

当负收益率债券出现时,投资者会更坚定地判断当前经济下行压力很大,对央行放松货币政策的预期会更强烈,从而进一步制造更多债券,进一步压低利率,扩大负收益率债券的规模。

目前,瑞典、丹麦、欧元区、瑞士、日本、匈牙利等世界六个经济体都实施了负利率政策。

1.瑞典的负利率政策是由于持续的经济衰退。

2008年金融危机后,瑞典的国内生产总值增长率降至-6%,失业率上升。瑞典央行在2009年7月将隔夜存款利率下调至-0.25%,成为世界上第一家实施负利率政策的央行。然而,由于金融危机和悲观经济前景的挥之不去的影响,企业和个人借贷的积极性有限,信贷供给超过信贷需求,负利率政策的效果有限。在中国、美国、欧洲和其他国家的大规模刺激政策下,全球经济已经恢复,瑞典经济已经开始复苏。2010年9月,瑞典央行正式退出负利率政策,将回购利率上调至0.5%,存款利率上调至0。

然而,自2010年以来,瑞典的通货膨胀率一直在下降。2015年2月,瑞典央行将回购利率从0下调至-0.1%,并再次启动负利率政策。2015年3月和7月,瑞典央行分别将回购利率下调至-0.25%和-0.35%,进一步增强了政策效果,量化宽松扩大至450亿瑞典克朗(约合54亿美元)。2016年2月,通胀开始逐渐回升,但经济开始回落。瑞典央行保持宽松的政策立场,进一步将回购利率下调至-0.5%,存款利率已达到-1.25%的水平。

2.丹麦的负利率政策是由其本币升值压力不断加大造成的。

2008年金融危机袭击了欧元区,2010年欧洲债务危机升级,欧元区经济进一步承压。aaa级丹麦成为投资者在欧洲对冲风险的合适场所。持续的资本流入导致丹麦克朗对欧元升值。为了稳定汇率,丹麦央行于2012年6月开始实施负利率政策,将金融机构在央行持有的7天期存单利率下调至-0.2%,而隔夜存款仍实行零利率。欧洲债务危机解除后,2014年4月,丹麦央行暂时将存单利率上调至0.05%。六个月后,丹麦克朗再次面临升值压力。2014年9月,丹麦央行宣布将继续实施负利率政策,将7天期存单利率下调至-0.05%。2015年,为应对2014年底以来汇率的快速升值,丹麦央行选择大幅下调存款利率至-0.75%,并在汇率逐步稳定后,于2016年初小幅下调至-0.65%。

3.欧元区的负利率政策是由于持续的经济衰退。

2008年金融危机后,欧洲经济遭受重创,国内生产总值增长率降至最低-5.9%。为了刺激经济,欧洲央行自2008年10月以来先后下调了货币政策的三大利率(隔夜贷款利率、主要再融资利率、隔夜存款利率、相应利率走廊的上限、基准和下限),其中隔夜存款利率(下限)从3.25%降至0.25%,没有进一步下调的空间。

同时,欧洲央行采取了“非常规”措施:于2010年5月宣布实施证券市场计划(smp),并在两年内购买了逾2000亿欧元的政府债券。

欧洲经济经历了短暂复苏,然后再次进入下行区间。2011年12月和2012年2月,欧洲央行宣布启动两轮36个月的长期再融资计划(ltro)。然而,这并没有阻止通胀回落。欧元区和cpi一直跌至负值。

2014年6月,欧洲央行宣布负利率政策,将隔夜存款利率下调至-0.1%,并将主要再融资利率下调至0。然而,随后的通胀水平继续在0%左右波动,欧洲央行连续四次将隔夜存款利率下调至-0.4%。从那以后,欧元区的经济和通货膨胀逐渐回升,2017年国内生产总值增长率达到2.4%,消费物价指数增长率达到1.5%。

2018年,欧元区的经济增长放缓,通货膨胀继续上升。2019年,欧元区经济和通胀将同时再次下降。同期,全球经济普遍低迷,全球负利率范围扩大。为了扭转经济低迷,2019年9月,欧洲央行宣布将存款利率下调10个基点至-0.5%。

4.瑞士的负利率政策是由货币升值压力加大造成的。

瑞士与丹麦相似。在欧洲债务危机期间,瑞士法郎一直面临升值压力。尤其是2014年6月之后,欧洲央行实施负利率,要求瑞士法郎升值的压力加大。2014年12月,瑞士央行宣布实施负利率政策,对金融机构在央行的活期存款账户中超过限额的部分实行-0.25%的利率,而限额内的部分仍实行零利率。然而,负利率政策实施后,瑞士法郎升值的压力并没有减轻。2015年1月,瑞士央行宣布将放弃1.2欧元兑瑞士法郎的下限,并将负利率下调至-0.75%。利率走廊相应调整至-1.25%-0.25%,完全进入负利率区间。

5.日本的负利率政策是由于持续的经济衰退。

自2001年3月以来,日本央行一直在实施量化宽松政策。2006年经济形势有所改善,并计划结束量化宽松。然而,当2008年金融危机爆发时,日本的经济复苏中断了。为了刺激经济,日本央行在2010年10月再次扩大量化宽松,并承诺维持零利率,但政策效果并不显著。2013年4月,日本银行推出定量和定性宽松(qqe),设定目标是以60万亿至70万亿日元/年的速度增加基础货币,然后将其增加到80万亿日元/年。通货膨胀水平急剧上升。然而,从2014年6月开始,通货膨胀一直在下降,并在2015年8月转为负值。

由于量化宽松和量化宽松收效甚微,且没有足够的降息空间,日本央行于2016年1月宣布了负利率政策。具体来说,金融机构在央行的活期存款账户将从原来的两级制调整为三级利率支付制。第一层是基本余额,即超额准备金低于去年12个月平均值的部分将继续受0.1%利率的影响。第二级为宏观附加余额(macro additional balance),即法定存款准备金和部分救助项目为金融机构提供的准备金,实行零利率;新增加的第三个层次是政策利率余额,即其他准备金。利率下调至-0.1%,实际上是超额准备金利率高于去年12个月平均水平,从0.1%下调至-0.1%。

自那以后,日本出口增加,经济复苏,但2%的通胀目标尚未实现。2016年9月,日本银行推出收益率曲线控制政策(yyc)。Yyc、负利率和qqe共同构成了日本的经济刺激政策组合,并一直延续到今天。

6.匈牙利的负利率政策主要是由持续的经济低迷造成的,而本币升值也带来了一些压力。

从2014年下半年到2015年,匈牙利的国内生产总值增长继续下降,达到1.4%的最低季度增长率(2016年第一季度)。同期,通缩压力持续增加。从2014年到2015年,调和cpi增长率徘徊在0左右,最低达到-1.4%(2015年1月)。然而,当时欧元区正经历负利率。从2014年第四季度到2015年第一季度,欧元对匈牙利福林大幅贬值,匈牙利福林面临巨大升值压力。

面对经济和汇率的双重压力,2016年3月22日,匈牙利央行宣布全面降息,隔夜存款利率从0.1%下调至-0.05%,隔夜融资利率从2.1%下调至1.45%。自那以后,经济和通货膨胀有所改善,但货币升值的压力并没有减轻。2017年9月,匈牙利央行进一步将隔夜存款利率下调至-0.15%。2018年,经济和通货膨胀继续上升,匈牙利福林下降。

2019年3月,匈牙利央行将隔夜存款利率上调10个基点至-0.05%,仍维持负利率水平。

那么,上述六个国家实施负利率后会有什么影响呢?请参见下面的详细解释。

1.负利率政策实施的第一年,对经济增长的刺激效果良好。

当负利率政策首次实施时,或者当负利率政策在中断一段时间后重新实施时,对经济的刺激效果是好的,这表现在下一年国内生产总值的大幅增长。然而,当负利率政策不断深化时,对经济的刺激作用大大减弱,甚至不再发挥作用。具体表现为下一年国内生产总值增长率略有上升(或下降),如表3所示。

注:表3至表5中的橙色方框表示负利率政策实施或深化的年份,蓝色方框表示负利率政策结束的年份。

2.负利率政策普遍刺激了通货膨胀。

在瑞典、丹麦、欧元区和瑞士,负利率政策对通胀的影响较弱:负利率政策实施后,通胀并没有在第二年立即恢复,但需要连续几年深化负利率政策才能刺激通胀恢复。在日本和匈牙利,负利率政策对通货膨胀有相对较好的影响,当负利率政策实施的第二年,通货膨胀将立即恢复,如表4所示。一般来说,负利率政策对通货膨胀有普遍影响。

3.负利率政策对刺激本币贬值有一定的作用。

在瑞典、丹麦、瑞士、日本和匈牙利,在实施负利率政策的第一年和停止负利率政策深化的第一年,本币都有一定程度的贬值。唯一的例外是欧元区:在负利率政策深化的年份,本币贬值;一旦负利率深化政策停止,本币就会升值。如表5所示。总的来说,负利率政策对刺激本币贬值有一定的作用。

1.美联储的降息仍然值得期待。

自2018年下半年以来,美国经济逐渐走弱:国内生产总值(gdp)增长率和个人消费支出(pce)增长率都在波动和下降,经济有衰退的危险,如图2所示。

与此同时,由于全球经济下滑和对冲基金涌入美国,美元指数上升,美元升值压力加大,如图3所示。

根据上述六个经济体的经验,美国已经有两个理由实施负利率政策。此外,美国利率大幅上下颠倒,长期收益率迅速下降,而短期收益率缓慢下降。似乎还真的需要负利率政策来结束这种扭曲。

然而,对美国政策利率的分析显示,美国目前的政策利率仍然相对较高。联邦基金的目标利率是2.25%,还有很大的下调空间。因此,从实际角度来看,美国短期内不需要采取负利率政策。

然而,美国目前的利率走廊是颠倒的,如图4所示。一般来说,联邦基金利率是利率走廊的下限,超额存款准备金率是利率走廊的上限。2019年3月,联邦基金利率开始高于超额存款准备金率。超额存款准备金利率5月下调,联邦基金目标利率8月下调,但联邦基金利率仍高于超额存款准备金利率,如图5所示。因此,美联储的降息(降低联邦基金的目标利率)仍然值得期待。

2.德国债券市场已经进入负收益率时代。

作为欧元区的一员,德国已经在实施负利率政策。

自2018年下半年以来,德国经济也开始走弱,国内生产总值增长持续下滑,缓和了cpi增长的下行波动,经济也面临衰退的威胁,如图6所示。

然而,德国没有独立的货币政策,因为欧元区的货币政策是由欧洲央行制定的。因此,德国不能主动深化负利率政策。

然而,德国可以通过市场层面深化负利率:扩大负收益率债券的规模。自2012年以来,德国政府债券的收益率逐渐转为负值,从短期债券开始,逐渐扩大到长期债券,如图7所示。

2019年8月,德国30年期债券收益率转为负值,这意味着德国债券市场进入了负收益率时代。鉴于德国的经济形势,预计德国的负收益率将在未来进一步加深。

欲了解更多精彩内容,请关注钛媒体微信号(id: taimeiti)或下载钛媒体应用。

河北十一选五 澳门葡京 湖北快三

下一篇:吴城假日别样风景

上一篇:长期资金有望加快入市

栏目资讯
新闻
推荐